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降准和政治局会议感想

原创 沈大伟 大伟宏观策略 

降准是稳增长保就业和对冲海外流动性收缩需求上升的结果之一，对债市大多短期利好，对股市短期影响并无显著偏向，传导到社融扩张则对股市影响更大。

政治局会议，摘了我认为最重要的三点，略微展开并结合十四五规划讲了讲——着力稳定宏观经济大盘；实施好扩大内需战略；支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。
稳定经济、放宽政策是阶段性主旋律，基建明年初将进一步回升，地产明年中可望总体见底，大规模促消费可望适时推出。


6号17点后的半个小时内，两件大事，先是人民银行宣布降准，然后是一般在中旬召开的讨论第二年经济工作的政治局会议，新闻通稿出来了。

适时降准是3号总理会见IMF总裁时提及的，今天宣布实施的反应速度还不是最快，上次7月9日央行宣布降准，是在7月7日国常会提及后。

经济下行压力仍较大，以基建地产维稳为主的稳增长在路上，是近期宏观政策主要走向，前面几篇大都表达了这个意思，降准其实没有多大悬念。
为何是在这时候再次降准？除了为明年工作维持适宜货币环境，支持中小微和就业，应对地产链紧张的金融状况，《基建地产的两个利好》讨论的两件利好，我认为也恰是重要考虑。
一是11月财新PMI回落所反映出的消费从8月疫情后的自发修复已基本完成，短期经济再想继续走稳已显乏力了，下行压力重新加大。这时候采取其他稳增长措施，就是近一两年政策层面强调的“跨周期调节”的重要体现。
二是美联储主席表达的加速缩减QE并放弃通胀暂时论，表示全球美元要收水了。为维持金融环境稳定，我们自己得适当增加流动性的释放。
这就是为何上周四的这篇文章认为它们是基建地产的利好信号。


降准有何影响呢？主要无非是促进货币信用环境企稳回升，从而有利稳定经济和市场，有时也直接刺激市场阶段走强。

降准属于货币政策，直接改善银行间市场流动性，对债券市场的刺激要比股市有效得多。
降准消息出来的短期内，利率下行确定性相对高些，而股市涨跌在统计上并没有显著的偏向，像6号这样的股市冲高回落太正常了。下次降准降息前，利率反而可能阶段反弹。
降准啥时对股市整体影响确定性更高呢？一般得传导到社会广义流动性，或者说社融。

社会广义流动性才是实体经济获得的流动性，而不是仅停留在金融市场。A股整体估值水平，除了2014-15年的一段时间，大部分时候是受社融增速约束的。

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2008年以来，包括这一轮已有5轮降准周期，从首次宣布降准到社融回升，前4轮分别经历了1个月、7个月、5个月、9个月。

这一次，7月宣布降准，10月社融增速其实已经止跌，如果刨掉偏财政性质的政府债之后，货币政策贡献的部分还没走稳。但估计快回升了，也就是年底年初的事。

下面聊聊政治局会议。
里面没看到房住不炒的表述，但这能说明它不重要了吗？并不能。

实际上每年底的政治局会议都没有提房住不炒，而稍晚的中央经济工作会议很可能会说，2016、2018、2019、2020年就是这样。

即使中央经济工作会议没说，也未必能说明啥，2017年底就是这样。
经济事务如此纷繁，不可能每次篇幅有限的通稿都把要做的事情全写上。重要通稿怎么说的固然重要，更重要还是看一段时期内综合表述，以及怎么做的。
再比如11月19日发布的央行三季度货币政策执行报告，没有发现不搞大水漫灌的说法，但6号宣布降准的公告里面，就明明白白写了“坚持稳字当头，不搞大水漫灌”。

对于政治局会议，我最关注的是这几句：
着力稳定宏观经济大盘，保持经济运行在合理区间，保持社会大局稳定……稳字当头，稳中求进……实施好扩大内需战略，促进消费持续恢复，积极扩大有效投资……支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。
核心思想，第一是着力求稳，第二是内需消费投资要加力，第三是房市常态良性发展。


“着力稳定宏观经济大盘”，是政治局会议首次这么说，很明显的经济托底措辞，放在下行压力较大的当下，就是周期性稳增长。有了增长和就业大盘子的稳，社会大局才能稳。

稳字当头，稳中求进，就是在稳住大盘子的同时持续推行供给侧结构性改革主线，当大盘子不稳的时候就加力托一托让它稳住。
“稳中求进”是2011年以来历年的经济工作总基调，这在历年中央经济工作会议通稿中直接体现。在能找到相关会议稿的年份里，此前只有96、97、07年说了稳中求进，但没说是总基调。
为何2011年以来一直是这个总基调？正是从那一年开始，我国劳动年龄人口占比、经济增速中枢出现了较长期回落，进入了漫长的经济转型产业升级时期。


为了稳住大盘，货币财政环境保障以外，最重要就是靠内需和内生动力。

仅仅内需消费投资还不够，最好是逐步增强内生动力的内需，或者说可持续的内循环为主的双循环体系。其实这几年一系列供给侧改革调整包括房地产长效机制、硬科技、双碳、产业链自主安全等等，也都是为了内需、内循环更具内生动力和持续性。
这也正是高质量发展的内在要求。2018年4月的政治局会议，标志着高质量发展进入常态化、量化阶段。基本上从那时起，房地产不再作为短期简单刺激经济的手段，无论面对贸易战还是内需下滑，对待房地产都展现了不同以往周期阶段的定力。
对于那次会议的重要意义，我有过深度解读《事情如何起变化：不仅微调也非放水，政治局会议的大变局》。
同时，尤其在宏观经济大盘不太稳的时候，也没必要把内需消费投资理解得那么高尚神秘，相当大一部分买和投就是贡献，比如大众消费、有效的基建和地产投资。

“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环”，这个提法也是政治局会议的首次。
为何是在目前这么说呢？一方面固然是经济压力较大、尤其主因之一还是房地产这个“宏观经济大盘”的最重要主力之一，影响了大盘的稳定，需要适当释放它的部分需求端，比如上周五银保监会提到的改善性住房。

另一方面也反映出，在经过这一轮长效机制构建包括租赁和保障房市场建设还有房产税相关工作推进、供给侧调整甚至部分大型高杠杆房企接连爆发风险、从金融属性逐步回归居住和实体属性之后，房地产行业或许可以逐步进入常态化良性发展轨道了。

在常态化轨道，之前可能存在的一些对合理住房需求的约束，或许会逐步退出。

其实，这是十四五规划里面已经写明了的。

第十四章第一节“全面促进消费”提到，“……加快推动汽车等消费品由购买管理向使用管理转变……促进住房消费健康发展。”
我曾在9月16日的内部讨论中写道：

“发改委今日再提有序取消一些行政性限制消费购买的规定，是在疫情反复持续压制消费的背景下，很可能后面将加快有序落实十四五规划‘形成强大国内市场...全面促进消费’相关部署。
今年来XXX以及对房地产和部分泛消费领域的监管加强，我理解为打扫干净屋子再请客，为后续的全面促进消费、放开一些行政性限制扫清道路，也算今年相关监管的意图之一。”
大规模促消费，我觉得终将会有，这可能需疫情防控更加常态化、日常影响更小、供应链更趋正常，最好是疫情消退，否则效果似乎有限。

风险提示：

形势或政策超预期变化。

仅代表笔者个人看法。

概不构成投资建议。​​​​